Qualunque cosa faccia, la Fed sbaglia

Il vertiginoso e improvviso aumento dei rendimenti a lunga scadenza, in reazione alla percezione che la Fed ridurrà il programma di acquisti di titoli pubblici, sta collocando il mercato in una situazione “lose-lose”. Se credete, come me, che la crescita economica ben che vada resterà tiepida, e che la Fed non ridurrà il suo impegno in tempi brevi, i profitti dello S&P convergeranno verso il basso, deludendo gli investitori. Se invece, ritenete che la crescita economica risulterà robusta, al punto da indurre la Fed a sospendere il programma di allentamento quantitativo, i tassi di interesse saliranno al punto tale da impattare sull’economia, provocando comunque uno shock.

L’argomentazione bullish poggia sul continuo stimolo da parte della Fed, su valutazioni ragionevoli del mercato, su una crescita degli utili nel secondo semestre e su un’economia in ripresa. Il risultato è stato un mercato in ipercomprato e sopravvalutato.
Sebbene la storia insegni che la politica monetaria della Fed sia un fattore rilevante per il mercato, ciò non è tutto. Il mercato scese in modo consistente fra il 2001 e il 2002, malgrado ripetuti tagli dei tassi di interesse; e lo stesso è occorso nel 2008. In un periodo in cui l’indebitamento eccessivo frena le famiglie sui consumi, l’economia non è in grado di guadagnare la velocità di fuga malgrado gli stimoli degli ultimi anni.
La Fed manterrà l’attuale programma di stimoli a tempo indeterminato solo se l’economia manterrà l’attuale ritmo. Ma in questo caso, gli utili si riveleranno deludenti. Bernanke continua a credere che il Giappone ha inasprito prematuramente la politica monetaria lo scorso decennio, e che lo stesso errore commisero gli Stati Uniti nel 1937, provocando una ricaduta in recessione. Ha più volte ribadito che la Fed piuttosto commetterà un errore per eccesso che non per difetto.
D’altro canto, se siamo in errore nella valutazione dell’economia, e questa dovesse crescere così tanto da indurre la Fed a sospendere anticipatamente il programma di acquisti, il balzo dei tassi della passata settimana di oltre 50 punti base, e il conseguente calo del mercato azionario, sarebbero soltanto un assaggio. È sin troppo evidente che la sospensione del QE farebbe schizzare i tassi in orbita. In tal caso, un’economia dipendente dal basso costo del denaro e dall’abbondanza di liquidità sarebbe impattata drammaticamente, con il mercato che seguirebbe a ruota.
A mio avviso la Fed ha tirato troppo la corda a fronte delle tensioni a livello fiscale, e affronta ora il dilemma sul da farsi: se salvare l’economia o il mercato azionario. Ecco perché economisti e strategist, dopo la testimonianza di Bernanke al Congresso, si sono lamentati su una scarsa trasparenza del messaggio recapitato dalla Fed. La quale semplicemente non può dire agli investitori cosa farà: semplicemente perché non lo sa. Nel complesso, trattasi di una situazione che va in direzione opposta al rafforzamento del listino di Wall Street, per cui non possiamo che ribadire che prima o poi la situazione si ribalterà.