Un'assicurazione di portafoglio a buon mercato

La scorsa settimana abbiamo rilevato che il VIX ha raggiunto un picco in prossimità del 50% dal minimo precedente. Un fenomeno occorso diverse volte nel 2012: secondo la nostra teoria l'assicurazione di portafoglio è ritenuta costosa in queste circostanze, per cui la domanda di hedging - che fino a quel momento frena il mercato - rallenta. I gestori di fondi hedge, che nel complesso hanno sottoperformato, hanno incrementato la loro esposizione in diversi modi:
1) accumulare azioni con il mercato in crescita, nel timore di perdere ulteriori guadagni, ma al contempo comprando quelle che sono ritenute coperture a buon mercato di portafoglio: opzioni call sul VIX o opzioni put sugli ETF su indici azionari;
2) attendere un ripiegamento per comprare azioni, ma attendere che il prezzo della protezione di portafoglio cali, prima di comprare copertura;
3) coprire le posizioni corte in occasione dei ripiegamenti.

Detto questo, quando la copertura di portafoglio è percepita come costosa (con il VIX che sale del 50% dal minimo precedente), i rialzi parabolici a cui si assiste sono riconducibili alle attività succitate, essendo una combinazione di "buying on dips", di rallentamento della domanda di copertura di portafoglio e di ricoperture al meglio.
Al tempo stesso, al contrario di una diffusa convinzione, le borsa è conosciuta per salire anche quando il VIX si mantiene basso. Questo perché i gestori di fondi comprano azioni e al tempo stesso si coprono. I venditori di copertura si coprono vendendo il future sull'indice, creando un elemento frenante per il mercato.
Con l'approssimarsi delle scadenze tecniche di marzo, il VIX è sceso su livelli di poco superiore ai minimi assoluti. Molti vedono questo basso livello come sintomo di compiacenza, dal momento che alcuni bear market sono partiti proprio da un basso livello di volatilità. Ma come detto, un basso livello di VIX - in modo particolare quando i gestori sono in modalità accumulativa - può rappresentare una opportunità: è possibile puntare ad un rialzo del mercato e al tempo stesso proteggersi a poco prezzo contro gli eventi avversi. Il mercato alla fine sale, anche se ad un ritmo meno tumultuoso del +4.5% messo a segno dal minimo di due settimane fa.
Fin quando questo comportamento durerà, è difficile da prevedere. Ma per quello che vediamo, questi investitori al momento rimangono in modalità accumulativa, vista la continua crescita dell'acquisto di opzioni put sugli ETF azionari rispetto alle call. Quando questo rapporto punta verso l'alto - o perche si comprano put per proteggere un portafoglio, o perché si disdegnano le call per minore attività sul lato short - il mercato vive i suoi giorni migliori. Soltanto una svolta verso il basso segnala che l'ottimismo si è diradato: ma non è ancora questo il caso.

* Todd Salamone per Schaefferresearch.com